國際投資者拼命做空中國股市
國際投資者拼命做空中國股市
撰文 Richard Komaiko
2007/11/26, 週一
今年，中國繼續保持著高速發展的勢頭。第三季度，經濟增幅達11%；從年初至今，中國股市上漲了300%，更有五間內地公司因此擠入了全球十大市值企業之列。然而，往往覺得前景大好之時，人們才會突然意識到形勢可能在一路惡化。金融界近期的新發展，再加上中國經濟日益突出的結構性問題，都令投資者越來越關注。
“電子交易基金”（Electronically Traded Fund，簡稱ETF），是當今發展非常迅猛的一支投資工具。這種基金緊盯一籃子的股票或債券，跟共同基金（mutual fund）有些相似，允許投資者將資金投向整個產業、行業甚至國家。不過，跟共同基金不同的是，電子交易基金可以一天24小時進行交易，就像買賣股票一樣。目前，美國有約500支電子交易基金。
11月8日，“Proshares基金公司”最新推出的“超短新華富時中國25指數”Ultrashort FTSE/Xinhua China 25 Index（FXP），在美國交易所掛牌上市。FXP緊盯中國25間最大的上市公司走向，是首支專門沽空中國股市的ETF；也就是說，當這25間中國公司的股票下跌時，FXP基金的淨值就增長。
此外，它還是一支使用了2倍槓桿效應的基金：若25間中國公司的股票下跌1%，FXP基金的淨值就增長2%。FXP的推出，向國際投資者提供了一個做空中國股市、獲得巨額利潤的機會。
羅森博格（Lawrence Rosenberg）、溫特勞勃（Neal Weintraub）和海曼（Andrew Hyman）合撰的《ETF的戰術與戰略：如何在變幻莫測的市場中實現資產增值》（ETF Strategies and Tactics: How to Hedge Your Portfolio in a Changing Market）一書，將於明年3月上市。
三位作者一致認為：“在做空與槓杆基金領域裏，Proshares是當之無愧的領袖。”曾擔任芝加哥商品交易所主席的羅森博格進一步指出：“FXP基金為投資者提供了前所未有的投資機會。”
上市兩周以來，FXP已成功招徠了近1億美元的資金。Proshares的董事總經理科恩（Steve Cohen）說：“上市首日，FXP便成交近100萬份。對一支ETF基金來說，這絕對是史前無例的。”
科恩續道：“我相信，中國市場的泡沫已經很嚴重，就像90年代的科技股泡沫一樣。Proshares為投資者提供了應對這一形勢的投資工具。對市場走勢，我有個人的看法，Proshares有自己的觀點，但這些都不重要；真正重要的是，投資者如何看。現在，投資者都很緊張。”
FXP此時推出，被認為是一種凶兆。為理解這一點，我們先瞭解一下中國經濟所面臨的種種問題、中國當局對這些問題的看法及所堅持的經濟理念。
中國經濟當下面臨的最緊迫問題，便是通脹。官方數據顯示，第三季度的通脹率為6.2%，已經處於難以忍受的高位。分析人士稱，若考慮物價調整等因素，實際通脹率接近10%。顯然，不能任由這一趨勢繼續下去；但在瘋狂的市場面前，政府以往的調控手段均告失效。
看看投資增幅，便可理解這一問題。儘管中國政府不遺餘力地試圖放緩投資步伐，例如央行今年先後5次提高銀行利率，並9次調整存款準備金率，但前三季度的投資總額，依然增長了25.7個百分點。
眼看著傳統手段無法派上用場，觀察家們變得越來越焦慮，因為經濟局勢完全失控了。最近，中國的經濟學家（還有一些人大常委委員）對政府無法放緩經濟發展步伐，感到非常失望，並開始公開表達了他們的不滿。
房地產市場與資本市場的泡沫，是中國經濟面臨的另一嚴重問題。全國房價在第三季度的平均漲幅為8.2%，而大城市的漲幅則更令人驚訝。多數城市居民根本買不起房子，讓政治家們深感不安。
股市的泡沫，則更加可怕。今年頭至今，A股市場上漲了300%；股市的平均市盈率達到了65倍。由於市場被權重股所主導，平均值無法反映泡沫的嚴重性。最具代表性的，便是看一看中石油、百度和阿里巴巴等市場領導者的市盈率。事實上，這類企業的市盈率一般都在200倍以上。
儘管股價高得離譜，卻仍澆不滅眾多股市新手的熱情。今年，連續幾個月裏的每月股市新開賬戶都達到了20萬個。股民的大量湧入，徹底扯斷了股票價格與上市公司的盈利、產效和發展前景之間的聯繫。
面對這一局勢，很多權威機構多次發出慎防中國市場泡沫的警告。由於看好中國股市，頂尖投資通訊《卡波特中國與新興市場報告》（Cabot China & Emerging Markets Report）過去十二個月回報率高達90.29%，但它也轉向了中立立場，而且還是中立偏看空。11月15日，它向訂戶表示，“空頭方終於獲得了控制權！自八月低點以來利潤巨大的漲勢之後，Halter USX 中國指數終於還是向賣壓讓步了，上周還跌穿了50天移動平均線。這令我們的中國隨勢操作者系統（China-Timer)轉向消極立場。”
11月19日早晨，哥倫比亞廣播公司的《市場觀察》（Marketwatch）節目報道了這一結論，引發了投資者對中國藍籌股的拋售。當天，中國25間最大上市公司的股價跌幅達4.94%，而FXP基金的淨值，卻增長了11.73%。FXP的增幅之所以超過了中國企業股價跌幅的2倍，還因為它在市場上供不應求。換句話說，不僅投資通訊看淡中國股市，就連國際投資者也開始聯手做空中國股市。
10月31日，前美聯儲主席格林斯潘向投資者發出了今年第二次的警告，稱中國股市泡沫遲早將破裂。他說：“泡沫總在不經意間破裂”，還認為“失去理性的繁榮”已成了中國目前投資氣候的主要特徵。股神巴菲特早已將持有的中國股票拋售套現，並暗示過熱且估值過高的中國市場，已不適合價值投資者。
若中國市場不適合價值投資，那適合什麼呢？答案顯然就是投機。但投機性的牛市與中國經濟的增長，似乎也已持續了很久。當人們恢復理性時，市場自然就會變緩，經濟停滯甚至衰退都有可能發生。此時，人們更關心的問題是，災難會何時降臨。
縱觀歷史，商業週期一般能持續10.45年。儘管在現代經濟社會中被縮短至4～7年，美國所經歷的最長繁榮期，還是持續了120個月，最後以科網股破裂畫上了句號；中國上一次經濟放緩，是在1997年。雖然當時是受到了東南亞經濟危機的衝擊，但中國自1997年開始的這一輪高增長，也已經過了10個年頭。
從常理來看，繁榮期越持久，泡沫破裂的日子似乎就越來越近了。現代經濟學，也證明了人們的這種想法。持續期依賴（duration dependence）的理論表明，“時間越長，擴張與收縮就可能越小，最後甚至停止”。通過最先進的統計學方法，也能證明這一理論的真實性。
從歷史標準與現代紀錄來看，中國這一輪的擴張也似乎進入了尾聲。因此，泡沫破裂也只是個時間問題。
考慮到中國失控的通脹、高漲得毫無道理的股價、以及預示著中國將進入衰退的統計數據，FXP基金的推出實在是意義深遠。頂尖的金融企業認為，中國不久可能將出現衰退；而FXP基金受到熱捧，恰恰意味著眾多投資者認同這一觀點。
當然，衰退也未必就在今天或明天來臨。但把所有分析拼湊在一起，我們似乎有理由相信，中國將在不遠的將來遭遇衰退。
作者Richard Komaiko的研究領域，涵蓋中美關係、經濟政策、恐怖主義及國家安全。他擁有伊利諾斯大學經濟學學位，並先後在伊利諾斯大學、芝加哥大學和北京教育學院學習中文與中國文化。他會講四種語言，分別是英語、漢語、西班牙語和希伯萊語。
譯者：章彊
撰文 Richard Komaiko
2007/11/26, 週一
今年，中國繼續保持著高速發展的勢頭。第三季度，經濟增幅達11%；從年初至今，中國股市上漲了300%，更有五間內地公司因此擠入了全球十大市值企業之列。然而，往往覺得前景大好之時，人們才會突然意識到形勢可能在一路惡化。金融界近期的新發展，再加上中國經濟日益突出的結構性問題，都令投資者越來越關注。
“電子交易基金”（Electronically Traded Fund，簡稱ETF），是當今發展非常迅猛的一支投資工具。這種基金緊盯一籃子的股票或債券，跟共同基金（mutual fund）有些相似，允許投資者將資金投向整個產業、行業甚至國家。不過，跟共同基金不同的是，電子交易基金可以一天24小時進行交易，就像買賣股票一樣。目前，美國有約500支電子交易基金。
11月8日，“Proshares基金公司”最新推出的“超短新華富時中國25指數”Ultrashort FTSE/Xinhua China 25 Index（FXP），在美國交易所掛牌上市。FXP緊盯中國25間最大的上市公司走向，是首支專門沽空中國股市的ETF；也就是說，當這25間中國公司的股票下跌時，FXP基金的淨值就增長。
此外，它還是一支使用了2倍槓桿效應的基金：若25間中國公司的股票下跌1%，FXP基金的淨值就增長2%。FXP的推出，向國際投資者提供了一個做空中國股市、獲得巨額利潤的機會。
羅森博格（Lawrence Rosenberg）、溫特勞勃（Neal Weintraub）和海曼（Andrew Hyman）合撰的《ETF的戰術與戰略：如何在變幻莫測的市場中實現資產增值》（ETF Strategies and Tactics: How to Hedge Your Portfolio in a Changing Market）一書，將於明年3月上市。
三位作者一致認為：“在做空與槓杆基金領域裏，Proshares是當之無愧的領袖。”曾擔任芝加哥商品交易所主席的羅森博格進一步指出：“FXP基金為投資者提供了前所未有的投資機會。”
上市兩周以來，FXP已成功招徠了近1億美元的資金。Proshares的董事總經理科恩（Steve Cohen）說：“上市首日，FXP便成交近100萬份。對一支ETF基金來說，這絕對是史前無例的。”
科恩續道：“我相信，中國市場的泡沫已經很嚴重，就像90年代的科技股泡沫一樣。Proshares為投資者提供了應對這一形勢的投資工具。對市場走勢，我有個人的看法，Proshares有自己的觀點，但這些都不重要；真正重要的是，投資者如何看。現在，投資者都很緊張。”
FXP此時推出，被認為是一種凶兆。為理解這一點，我們先瞭解一下中國經濟所面臨的種種問題、中國當局對這些問題的看法及所堅持的經濟理念。
中國經濟當下面臨的最緊迫問題，便是通脹。官方數據顯示，第三季度的通脹率為6.2%，已經處於難以忍受的高位。分析人士稱，若考慮物價調整等因素，實際通脹率接近10%。顯然，不能任由這一趨勢繼續下去；但在瘋狂的市場面前，政府以往的調控手段均告失效。
看看投資增幅，便可理解這一問題。儘管中國政府不遺餘力地試圖放緩投資步伐，例如央行今年先後5次提高銀行利率，並9次調整存款準備金率，但前三季度的投資總額，依然增長了25.7個百分點。
眼看著傳統手段無法派上用場，觀察家們變得越來越焦慮，因為經濟局勢完全失控了。最近，中國的經濟學家（還有一些人大常委委員）對政府無法放緩經濟發展步伐，感到非常失望，並開始公開表達了他們的不滿。
房地產市場與資本市場的泡沫，是中國經濟面臨的另一嚴重問題。全國房價在第三季度的平均漲幅為8.2%，而大城市的漲幅則更令人驚訝。多數城市居民根本買不起房子，讓政治家們深感不安。
股市的泡沫，則更加可怕。今年頭至今，A股市場上漲了300%；股市的平均市盈率達到了65倍。由於市場被權重股所主導，平均值無法反映泡沫的嚴重性。最具代表性的，便是看一看中石油、百度和阿里巴巴等市場領導者的市盈率。事實上，這類企業的市盈率一般都在200倍以上。
儘管股價高得離譜，卻仍澆不滅眾多股市新手的熱情。今年，連續幾個月裏的每月股市新開賬戶都達到了20萬個。股民的大量湧入，徹底扯斷了股票價格與上市公司的盈利、產效和發展前景之間的聯繫。
面對這一局勢，很多權威機構多次發出慎防中國市場泡沫的警告。由於看好中國股市，頂尖投資通訊《卡波特中國與新興市場報告》（Cabot China & Emerging Markets Report）過去十二個月回報率高達90.29%，但它也轉向了中立立場，而且還是中立偏看空。11月15日，它向訂戶表示，“空頭方終於獲得了控制權！自八月低點以來利潤巨大的漲勢之後，Halter USX 中國指數終於還是向賣壓讓步了，上周還跌穿了50天移動平均線。這令我們的中國隨勢操作者系統（China-Timer)轉向消極立場。”
11月19日早晨，哥倫比亞廣播公司的《市場觀察》（Marketwatch）節目報道了這一結論，引發了投資者對中國藍籌股的拋售。當天，中國25間最大上市公司的股價跌幅達4.94%，而FXP基金的淨值，卻增長了11.73%。FXP的增幅之所以超過了中國企業股價跌幅的2倍，還因為它在市場上供不應求。換句話說，不僅投資通訊看淡中國股市，就連國際投資者也開始聯手做空中國股市。
10月31日，前美聯儲主席格林斯潘向投資者發出了今年第二次的警告，稱中國股市泡沫遲早將破裂。他說：“泡沫總在不經意間破裂”，還認為“失去理性的繁榮”已成了中國目前投資氣候的主要特徵。股神巴菲特早已將持有的中國股票拋售套現，並暗示過熱且估值過高的中國市場，已不適合價值投資者。
若中國市場不適合價值投資，那適合什麼呢？答案顯然就是投機。但投機性的牛市與中國經濟的增長，似乎也已持續了很久。當人們恢復理性時，市場自然就會變緩，經濟停滯甚至衰退都有可能發生。此時，人們更關心的問題是，災難會何時降臨。
縱觀歷史，商業週期一般能持續10.45年。儘管在現代經濟社會中被縮短至4～7年，美國所經歷的最長繁榮期，還是持續了120個月，最後以科網股破裂畫上了句號；中國上一次經濟放緩，是在1997年。雖然當時是受到了東南亞經濟危機的衝擊，但中國自1997年開始的這一輪高增長，也已經過了10個年頭。
從常理來看，繁榮期越持久，泡沫破裂的日子似乎就越來越近了。現代經濟學，也證明了人們的這種想法。持續期依賴（duration dependence）的理論表明，“時間越長，擴張與收縮就可能越小，最後甚至停止”。通過最先進的統計學方法，也能證明這一理論的真實性。
從歷史標準與現代紀錄來看，中國這一輪的擴張也似乎進入了尾聲。因此，泡沫破裂也只是個時間問題。
考慮到中國失控的通脹、高漲得毫無道理的股價、以及預示著中國將進入衰退的統計數據，FXP基金的推出實在是意義深遠。頂尖的金融企業認為，中國不久可能將出現衰退；而FXP基金受到熱捧，恰恰意味著眾多投資者認同這一觀點。
當然，衰退也未必就在今天或明天來臨。但把所有分析拼湊在一起，我們似乎有理由相信，中國將在不遠的將來遭遇衰退。
作者Richard Komaiko的研究領域，涵蓋中美關係、經濟政策、恐怖主義及國家安全。他擁有伊利諾斯大學經濟學學位，並先後在伊利諾斯大學、芝加哥大學和北京教育學院學習中文與中國文化。他會講四種語言，分別是英語、漢語、西班牙語和希伯萊語。
譯者：章彊
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- 2007-11-29 09:05
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